当升科技(300073.SZ) 一页纸投资报告
报告日期: 2026-08-31 当前股价: 39.86元 最新市值: 223.43亿元 投资评级: 增持 目标价: 54.00元 (上涨空间35.5%)
公司速览
核心业务与护城河
当升科技是全球领先的锂电正极材料平台型企业，主营业务涵盖多元材料（三元）、磷酸（锰）铁锂、钴酸锂、钠电正极及固态电池材料，同时经营智能装备业务。公司2025年实现营收103.74亿元，三元材料产能国内第二（占比12.17%），高倍率型钴酸锂国内市占率超50%。
核心竞争优势体现在以下方面: 首先，技术护城河深厚——公司累计授权专利447项，科研技术人员438名（博士37名），占员工25.03%。在固态电池领域，全固态用超高镍多元材料已实现20吨级以上批量供货，氯碘复合硫化物固态电解质为行业首创，已进入头部客户批量验证阶段。其次，客户结构优质——深度绑定LGES、SK on、三星SDI、Murata等国际巨头，2025年与LG、SK签署三年超20万吨三元长单，产品配套大众、宝马、奔驰等海外高端车企，2026H1海外出货占比提升至55%。此外，央企背景（控股股东矿冶科技集团，实控人国务院国资委）赋予公司稳健的治理结构和融资优势，Wind ESG评级AA级、多元化工行业第一。
关键财务指标速览
| 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E |
|---|---|---|---|---|
| 营收(亿元) | 75.93 | 103.74 | 184.47 | 241.06 |
| YoY | -49.80% | +36.63% | +77.82% | +30.67% |
| 归母净利润(亿元) | 4.72 | 6.32 | 11.03 | 14.37 |
| YoY | -75.48% | +34.02% | +74.40% | +30.28% |
| 毛利率 | 12.38% | 12.73% | 10.65% | 10.90% |
| 净利率 | 6.23% | 6.12% | 5.98% | 5.96% |
| PE(倍) | 22.75x | 61.65x | 20.38x | 15.70x |
注：2024A/2025A PE基于历史年末股价计算，2026E/2027E PE基于一致预期。当前股价39.86元对应2026E PE约19.1x（基于一致预期净利润11.03亿元）。
估值水位
当前公司PE(TTM)约35.4倍（基于2025A净利润6.32亿元），处于过去5年历史估值区间（15x-65x）的中低位区间。横向对比来看，可比公司（容百科技、厦钨新能、中伟新材、格林美）2026E平均PE约24.1倍，公司2026E PE约19.1倍，相对同业存在约21%折价，主要反映了市场对正极材料行业竞争加剧和盈利承压的担忧。但从成长性角度，公司2026年一致预期净利润增速74.4%显著高于行业均值，当前估值具备一定吸引力。
一、投资逻辑
逻辑1: 业绩拐点 - 三元海外放量+铁锂第二曲线成型，2026年净利润有望翻倍
公司2026H1实现营收104.75亿元（同比+136%），归母净利润5.20亿元（同比+67%），正极材料出货约10.5万吨（同比+44%），首次半年度迈上10万吨台阶。三元材料出货4.18万吨（同比+80%），显著跑赢行业约45%的增速，海外客户占比提升至55%。磷酸铁锂出货约6万吨，月出货量近万吨并实现持续盈利，已成为公司第二增长曲线。一致预期2026年全年归母净利润约11亿元（同比+74%），2027年约14.4亿元（同比+30%），业绩高增长确定性较强。
逻辑2: 技术领先 - 固态电池材料率先卡位，打开长期成长空间
公司全固态正极材料已通过多家全固态电池头部企业测试并开展上车验证，累计出货50吨；固液电池用正极材料累计实现千吨级出货。固态电解质方面，氯碘复合硫化物固态电解质为行业首创，多款产品已通过头部客户验证并实现小批量应用。2025年12月签约常州金坛2000吨/年氧化物+1000吨/年硫化物固态电解质产线。公司已批量导入清陶、卫蓝、辉能、赣锋锂电等头部固态电池客户，行业预计2030年全球固态电池出货量增长至614GWh，公司有望充分受益。
逻辑3: 全球化布局 - 芬兰基地2026年底投产，海外本土化供应构筑壁垒
公司芬兰基地一期6万吨高镍多元材料项目预计2026年底部分产线建成投产，将深度融入欧洲电动汽车产业链，满足欧洲大客户本土化供应及产能配套需求。攀枝花基地首期12万吨磷酸（锰）铁锂已建成，昆明基地一期15万吨磷酸铁锂项目已正式开工建设。全球化产能布局叠加与LGES、SK on的长期供货协议，为公司海外业务持续增长提供坚实保障。
二、近期催化剂与跟踪指标
近期重大事件 (近3个月)
- 2026-08-26: 发布2026年半年报，H1营收104.75亿元（+136%），归母净利5.20亿元（+67%），业绩符合预期
- 2026-08-26: 发布”质量回报双提升”行动方案进展公告
- 2026-08-11: Wind ESG评级跃升至9.10分（AA级），多元化工行业排名第一
- 2026-08-10: 入选2026年《财富》中国科技50强，为唯一入选的正极材料企业
- 2026-07-18: 发布2026H1业绩预告，归母净利4.8-5.3亿元，扣非净利4.3-4.8亿元（+71%~91%）
- 2026-06-17: 新增对外投资云南云聚能新材料有限公司（持股49%），布局上游资源
- 2026-06-15: 投资者互动确认与辉能科技签署策略合作框架协议（含股权投资+材料合作+量产供应）
未来关键催化剂 (未来12个月)
- 2026Q4: 芬兰基地一期6万吨高镍多元材料部分产线建成投产
- 2026H2: 昆明基地一期15万吨磷酸铁锂项目分阶段投产
- 2026H2: 固态电解质常州金坛产线建设推进
- 2027年: 三元出货预计15%-20%增长，铁锂自有产能提升至27万吨
- 中长期: 固态电池产业化加速，钠电正极放量
关键跟踪指标
- 三元材料单吨净利（当前约0.7-0.9万元/吨，目标1万元/吨）
- 磷酸铁锂单吨净利（当前约0.2万元/吨）
- 海外客户出货占比（当前55%，趋势向上）
- 碳酸锂及镍钴金属价格走势
- 芬兰基地投产进度与订单覆盖率
- 固态电池材料出货量及新客户导入进展
三、财务与估值深度分析
3.1 业务拆分与盈利预测
分业务收入拆分 (亿元):
| 业务 | 2025A | 占比 | 2026E | 占比 | 增速 | 特点 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 多元材料(三元) | 62.12 | 59.9% | ~132 | ~71.6% | ~113% | 海外客户放量，LGES/SK长单执行，全年出货目标8万吨 |
| 磷酸铁锂及钠电 | 28.38 | 27.4% | ~42 | ~22.8% | ~48% | 第二增长曲线，月出货近万吨，AIDC储能需求驱动 |
| 钴酸锂 | 10.44 | 10.1% | ~8 | ~4.3% | ~-23% | 高电压产品突破头部客户，毛利率高（24%+） |
| 智能装备及其他 | 2.80 | 2.7% | ~2.5 | ~1.3% | ~-11% | 非核心业务，稳定贡献 |
| 合计 | 103.74 | 100% | ~184.5 | 100% | ~78% | - |
注：2026E为基于一致预期营收184.47亿元的估算拆分。实际各业务增速受产品价格和出货量双重影响。
3.2 估值分析
历史估值复盘
公司PE估值在2023-2024年行业低谷期一度降至15-25倍区间，2025年随着业绩修复和固态电池概念催化，PE最高触及65倍。2026年以来股价从高点75.74元回落至当前39.86元（跌幅约47%），PE(TTM)从65倍压缩至约35倍，主要受行业竞争加剧担忧、Q2盈利环比下滑及市场整体风格切换影响。
可比公司估值对比
| 可比公司 | 代码 | PE(2026E) | PE(2027E) | 营收增速(2026E) | 点评 |
|---|---|---|---|---|---|
| 容百科技 | 688005.SH | 44.28x | 22.34x | N/A | 三元龙头，2025年亏损，2026年扭亏预期，估值较高 |
| 厦钨新能 | 688778.SH | 21.49x | 17.46x | N/A | 钴酸锂+三元双轮驱动，估值合理 |
| 中伟新材 | 300919.SZ | 15.56x | 12.76x | N/A | 前驱体龙头，估值较低，盈利稳定性好 |
| 格林美 | 002340.SZ | 15.17x | 11.20x | N/A | 回收+前驱体，估值低但增速慢 |
| 行业平均 | - | 24.13x | 15.94x | - | - |
| 当升科技 | 300073.SZ | ~19.1x | ~14.8x | ~78% | 增速远超行业，估值折价明显 |
估值评价
当升科技当前2026E PE约19.1倍，低于可比公司均值24.1倍约21%，但公司2026E净利润增速74%远超行业平均。PEG角度仅约0.26倍，估值性价比突出。折价主要源于：1）市场对正极材料行业产能过剩和加工费下行的担忧；2）Q2单吨盈利环比下滑引发盈利持续性疑虑；3）股价自高点大幅回落后市场情绪偏弱。但考虑到公司海外客户占比高、产品结构持续升级、固态电池材料领先布局，当前估值已较为充分反映悲观预期。
目标价测算
基于可比公司2026E平均PE 24倍，给予公司2026E PE 22倍（考虑增速溢价但给予一定流动性折价），对应目标价约44.6元（基于一致预期EPS 2.03元）。参考华泰证券目标价54.00元（24x 2026E PE）、中金公司目标价61.00元（29.1x 2026E PE）、瑞银目标价63.00元（22x 2027E PE），综合给予目标价54.00元，对应2026E PE约26.6倍，上涨空间35.5%。
四、投资风险
上行风险
- 固态电池产业化超预期: 若固态电池渗透率加速提升，公司作为率先卡位的正极材料+电解质供应商将显著受益，盈利预测和估值均有上修空间
- 海外客户订单超预期: 芬兰基地投产后若订单覆盖率和产能利用率超预期，海外业务毛利率有望提升
- 铁锂单吨盈利改善: 若碳酸锂价格企稳回升或加工费上涨，铁锂单吨净利有望从0.2万元向上修复
- 钠电正极放量: 若硬碳负极供给瓶颈突破，钠电产业化加速，公司双线布局有望贡献增量
下行风险
- 行业竞争加剧: 正极材料产能过剩导致加工费持续下行，三元单吨净利可能跌破0.7万元（当前已从1万元回落）
- 原材料价格波动: 碳酸锂、镍、钴价格大幅波动影响库存收益/损失和产品定价，Q2已出现原料价格倒挂影响
- 海外经营风险: 汇兑损失（Q2财务费用因汇兑由负转正至1.32亿元）、地缘政治风险（美伊冲突影响）、出口退税政策调整（三元材料、钴酸锂已纳入取消退税清单）
- 技术替代风险: 磷酸铁锂对三元的替代趋势若加速，公司三元产能利用率可能承压
- 现金流压力: 2026H1经营现金流仅0.86亿元（同比-78%），资本开支18.1亿元（同比+198%），快速扩张期资金压力加大
五、投资建议与操作策略
综合评级
增持。公司作为锂电正极材料平台型龙头，2026年业绩高增长确定性较强（一致预期净利润翻倍），固态电池材料布局领先，当前估值处于历史中低位且低于可比公司均值。但需关注Q2盈利环比下滑趋势、行业竞争加剧及现金流压力等风险因素。
操作建议
- 当前位置（39.86元）: 估值具备安全边际（2026E PE 19.1x），适合逢低布局，建议仓位不超过组合的5%
- 目标价: 54.00元（上涨空间35.5%），对应2026E PE 26.6x
- 止损参考: 34元（对应2026E PE约16.7x，接近历史估值下限）
- 核心跟踪: Q3出货量与单吨盈利、芬兰基地投产进度、固态电解质订单进展
六、结论
当升科技是国内锂电正极材料行业的技术引领者，三元材料海外客户放量+磷酸铁锂第二增长曲线成型，驱动2026年业绩翻倍增长。公司在固态电池材料领域的前瞻布局（正极+电解质双线卡位）为其打开了长期成长空间，全球化产能布局（芬兰+攀枝花+昆明）进一步巩固竞争优势。当前股价自高点回撤近50%，估值处于历史中低位，2026E PE约19倍低于可比公司均值，PEG仅0.26倍，风险收益比具备吸引力。主要关注点在于Q2盈利环比下滑的持续性、行业竞争格局演变以及快速扩张期的现金流压力。综合给予”增持”评级，目标价54.00元。
免责声明: 本报告仅供参考，不构成投资建议。 数据来源: Wind金融终端、公司公告、新闻检索 报告生成时间: 2026-08-31