应流股份(603308.SH) 一页纸投资报告
报告日期: 2026-08-17 当前股价: 51.35元 最新市值: 348.69亿元 投资评级: 增持（参考券商一致”买入/优于大市”） 目标价: 82.4元（高盛，+60.5%）/ 95元（摩根大通，+85.0%）/ 86.99元（Wind一致预测）
公司速览
核心业务与护城河
应流股份是国内领先的”两机”（航空发动机+燃气轮机）与核电高端专用零部件供应商，1990年进入铸造业，2014年上交所主板上市。公司主营高温合金产品及精密铸钢件（2025H1主营收入占比62.6%）、核电及其他中大型铸钢件（24.2%）、新型材料与装备（10.9%）。2025年实现营收29.19亿元，其中境外收入14.93亿元（+32.78%）首超境内，毛利率36.60%高于境内。
核心竞争优势体现在以下方面: 首先，公司掌握定向凝固、单晶铸造等高温合金核心工艺，产品需在1400℃以上极端高温环境长期稳定运转，单晶叶片良品率约50%、等轴晶/定向晶70-90%，全球具备量产能力的供应商仅PCC、Howmet等少数厂商，技术壁垒极高、认证周期长达3-5年。其次，公司已深度绑定全球顶级客户——西门子能源F/H级重型燃机透平叶片在中国的唯一供应商，同时进入GE航空航天、贝克休斯、安萨尔多、赛峰、罗罗等供应链，是唯一同时向GE、赛峰、罗罗三大西方航发OEM供货的中国热端部件厂商，长期协议延伸至2030-2032年。此外，公司全球燃机叶片市占率不足1%（约2%），在海外龙头扩产保守、供给刚性最强的瓶颈环节卡位，具备显著的份额扩张空间。这些优势共同构筑了公司的长期竞争壁垒。
关键财务指标速览
| 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E |
|---|---|---|---|---|
| 营收(亿元) | 25.13 | 29.19 | 39.14 | 52.16 |
| YoY | 4.2% | 16.1% | 34.1% | 33.3% |
| 归母净利润(亿元) | 2.86 | 3.49 | 6.17 | 9.25 |
| YoY | - | 21.7% | 76.8% | 49.9% |
| 毛利率 | 34.2% | 35.8% | 38.9% | 41.0% |
| 净利率 | 11.4% | 11.9% | 15.8% | 17.7% |
| PE(倍) | 33.4 | 80.2 | 56.5 | 37.7 |
估值水位
当前公司PE(TTM)约80倍（2025年末口径），动态PE超130倍，处于历史估值区间高位。横向对比来看，公司2026E PE约56.5倍、2027E约37.7倍，而全球燃机零部件同业（Howmet、GE Vernova、西门子能源等）2026E PE中位数约45.6倍。公司相对同业存在一定溢价，主要反映了其更高的盈利增速（FY26-28E EPS CAGR约55%，显著高于Howmet的23%）与更低的起点市占率带来的成长弹性。从估值合理性角度，公司PEG（FY26E约1.2-1.3x、FY27E约0.9x）低于行业平均，估值与高增长基本匹配，但当前静态估值已隐含较高增长预期，盈利兑现节奏是核心变量。
一、投资逻辑
逻辑1: 行业景气 - 全球燃气轮机”超级周期”驱动订单爆发
AI数据中心（AIDC）电力需求激增引爆全球燃机供需缺口。西门子能源预计2026-2035年全球燃机年需求超100GW，而2026年全球制造产能仅约64GW、2028年约87GW，供给持续紧张；GEV在手订单覆盖年限已拉长至4.91年，约90%产能锁定至2030年底。公司作为涡轮叶片这一最紧缺瓶颈环节的国内主要供应商，2025年新签”两机”订单突破20亿元，2026Q1新签破8亿元，全年订单目标上调至40亿元，在手订单由2025年末18亿增至2026Q1末21亿，订单增速显著快于营收增速。
逻辑2: 份额扩张 - 全球客户渗透与”铸造+加工+涂层”一体化升级
公司全球燃机叶片市占率不足1%，海外龙头PCC、Howmet扩产保守（Howmet 2025-2030年资本开支增速仅4%），为公司抢占份额提供黄金窗口。2026年6月与贝克休斯续签2026-2031五年战略供货协议，供应量大幅增长、覆盖LT16等多款主力机型，单月交付从10套提升至20套；与西门子能源合作从4000F批量生产向9000HL研发延伸，并共建海南联合实验室；安萨尔多AE64机型8个月内完成研发转量产，2026Q1订单超3.5亿元。公司正从单一铸件供应商升级为”铸造+加工+涂层”一体化成品交付商，单件价值量与客户粘性同步提升。
逻辑3: 第二增长曲线 - 航空发动机国产替代与商业航天
航空发动机业务预计2027-2028年进入爆发期。公司是唯一同时向GE、赛峰、罗罗供货的中国热端部件厂商，长期协议延伸至2030-2032年；国内已进入CJ-1000/CJ-2000国产航发供应链（供应涡轮盘等80多种部件），CJ-1000A预计2026Q2取得型号合格证、2027年取得生产许可证，C919换装国产发动机将带来显著催化。此外，公司为CASC、CASIC、蓝箭航天等供应液体火箭发动机涡轮泵、燃烧室等高温合金部件，国内火箭发射计划2030年达160次，单枚火箭部件价值约300万元，构成被忽视的增量。
二、近期催化剂与跟踪指标
近期重大事件 (近3个月)
- 2026-06-15：与贝克休斯续签2026-2031五年战略供货协议，供应量大幅增长，覆盖LT16等多款主力机型。
- 2026-06-24：董事会通过部分募投项目延期——“叶片机匣加工涂层项目""先进核能材料及关键零部件智能化升级项目”达产时间分别由2026年6月/11月延期至2027年6月/11月。
- 2026-07-21：高盛发布2Q26业绩前瞻，下调2026-30E EPS约10-11%，目标价由92元下调至82.4元，维持”买入”。
- 2026-08-05：第六届董事会第四次会议通过两项议案——全资子公司应流智造吸收合并应流铸业；提前赎回”应流转债”（因股价连续15日不低于转股价130%触发强赎）。
- 2026-06-18：收到安徽证监局责令改正措施决定（未及时增选独立董事），已推进整改，不影响生产经营。
未来关键催化剂 (未来12个月)
- 2026Q2业绩：高盛预计2Q26营收9.16亿元（+27%）、归母净利1.18亿元（+23%），毛利率环比修复至34.5%。
- 2026H2产能投放：三台新设备陆续投产（8月/9月/10月），每台满产后月增产值约1000万元，两机季度产值有望由1Q26约4亿提升至4Q26约4.8-5.3亿。
- CJ-1000A取证：预计2026Q2取得型号合格证、2027年取得生产许可证，C919换装国产发动机。
- 西门子9000HL研发转量产：目标2026年底完成研发，后续批量订单跟进。
- 海外燃机龙头财报季：全球订单可见度提升，涡轮叶片需求加速上行。
关键跟踪指标
- 月度/季度”两机”新签订单金额（2026年目标40亿元）
- 毛利率修复节奏（原材料钨、钴、镍价格及成本传导）
- 产能投放进度与两机季度产值
- 存货周转（2025年末存货24.56亿元，在产品占比66%+）
- 大客户（贝克休斯、西门子、安萨尔多）订单转化与交付
三、财务与估值深度分析
3.1 业务拆分与盈利预测
分业务收入拆分 (亿元):
| 业务 | 2025A | 占比 | 2026E | 占比 | 增速 | 特点 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 高温合金及精密铸钢件 | 18.05 | 61.8% | 27.07 | 69.2% | 50% | 两机热端部件核心，毛利率38%+，重燃叶片ASP高 |
| 核电及其他中大型铸钢件 | 6.83 | 23.4% | 7.52 | 19.2% | 10% | 核电审批加速，稳健增长 |
| 新型材料与装备 | 2.93 | 10.0% | 3.66 | 9.4% | 25% | 核能新材料、低空经济、商业航天 |
| 其他 | 1.27 | 4.4% | 1.33 | 3.4% | 5% | 传统铸件 |
| 合计 | 29.19 | 100% | 39.14 | 100% | 34.1% | - |
3.2 估值分析
历史估值复盘
公司PE自2018年以来历史均值约40倍，当前38.6x（高盛口径，12个月前瞻）略低于历史均值，但静态PE(TTM)约80倍、动态PE超130倍，处于历史高位。股价呈现”订单可见时快速上涨、业绩交付滞后时长期回调”的周期特征，当前周期因长期合同延伸至2030-32年，订单可见性显著高于以往。
可比公司估值对比
| 可比公司 | 代码 | PE(2026E) | PEG | 营收增速 | 点评 |
|---|---|---|---|---|---|
| Howmet Aerospace | HWM US | 53.9x | 3.1 | 37% | 全球航发/燃机热端龙头，估值基准 |
| GE Vernova | GEV US | 73.7x | 4.4 | 190% | 燃机整机龙头，订单排至2030年 |
| 西门子能源 | ENR1n.DE | 34.9x | 1.2 | 213% | 燃机整机龙头，应流核心客户 |
| 万泽股份 | 000534.SZ | 48x | 1.2 | 44% | 国内燃机叶片同业 |
| 行业平均 | - | 45.6x | 1.6 | 37% | - |
| 应流股份 | 603308.SH | 56.5x | 1.2 | 34% | 增速高、PEG低，估值与成长匹配 |
估值评价
公司2026E PE约56.5倍，略高于全球同业中位数45.6倍，但FY26-28E EPS CAGR约55%显著高于Howmet的23%，PEG仅1.2x（FY27E约0.9x）低于行业平均1.6x，估值与高增长基本匹配。摩根大通以40x FY28E PE（对标Howmet）给出95元目标价；高盛以2030E PE 30x折现至2027E给出82.4元目标价。当前股价51.35元对应2027E PE约37.7倍，估值已部分消化前期涨幅。
目标价测算
- 摩根大通：40x FY28E PE → 目标价95元（+85.0%）
- 高盛：2030E PE 30x折现 → 目标价82.4元（+60.5%）
- Wind一致预测：86.99元（+69.4%）
- 综合参考区间：82-95元
四、投资风险
上行风险
- 全球燃机订单增长超预期，AIDC电力需求持续超预期，订单可见性延伸至2028-29年及以后。
- 海外龙头（PCC、Howmet）扩产持续保守，公司份额扩张快于预期。
- 航空发动机业务（GE、赛峰、罗罗）研发转量产进度超预期，CJ-1000A取证及C919换装加速。
- 原材料成本传导顺利，毛利率修复快于预期。
下行风险
- 毛利率承压：钨、钴、镍等高温合金原材料涨价（镍占成本约57%、钴约14%），历史合同固定价与当期成本剪刀差。
- 存货高企：2025年末存货24.56亿元（+17.6%），在产品占比66%+，计提比例仅0.08%，存在减值风险。
- 估值偏高：动态PE超130倍，若盈利兑现节奏不及预期，估值面临回调压力。
- 财务结构：资产负债率约60%高于行业中值34%，流动比率1.53低于行业2.23中值。
- 大股东可转债强赎高位套现；MEU清单（美国军方最终用户清单）事项（客户已豁免至2030年后）。
- 产能爬坡不及预期（良率提升、熟练技工招聘），或AIDC需求因超大规模厂商削减订单而走弱。
五、投资建议与操作策略
综合评级
增持。公司卡位全球燃机供给最紧缺的热端叶片环节，订单爆发式增长、客户渗透持续深化、航空发动机第二曲线蓄势待发，中长期成长逻辑清晰。但当前静态估值已隐含较高增长预期，短期需关注盈利兑现节奏与毛利率修复。
操作建议
- 中长期投资者：可关注订单持续兑现与产能投放带来的业绩加速，逢回调分批布局，参考目标价区间82-95元。
- 短期交易者：关注2026Q2业绩、海外燃机龙头财报季、CJ-1000A取证等催化节点，注意高估值下的波动风险。
- 风险控制：密切跟踪月度订单、毛利率、存货周转三大指标，若订单增速或毛利率修复不及预期，需重新评估估值合理性。
六、结论
应流股份是国内稀缺的”两机”热端部件龙头，深度绑定全球顶级燃机与航发客户，直接受益于AI数据中心驱动的全球燃气轮机超级周期。公司订单爆发（2026年目标40亿元）、产能加速扩张、客户从”铸造”向”铸造+加工+涂层”一体化升级，叠加航空发动机国产替代与商业航天第二增长曲线，中长期成长空间广阔。主要风险在于高估值下的盈利兑现节奏、原材料成本压力与存货减值。综合来看，公司基本面与成长逻辑扎实，估值与高增长基本匹配，给予”增持”评级，目标价参考区间82-95元。
免责声明: 本报告仅供参考，不构成投资建议。 数据来源: Wind金融终端、公司公告、新闻检索、券商研报（高盛、摩根大通、美银、海通国际、华创证券等） 报告生成时间: 2026-08-17